2014 年即將完美收官。
10-11 月天氣狀況良好，全國氣溫普遍偏高，水產料行業銷量同比增速較8-9 月有所較快，作為龍頭企業的海大集團也是如此，10-11 月的水產料增速達到20%，由此，我們估算2014 年公司水產料增速13-15%，豬料由于養殖行情整體偏弱增速未達年初預期，增速為20%，禽料上半年增速較慢，但下半年明顯加快，同比增速預計為18-20%。全年飼料總銷量550-580 萬噸，且盈利水平也有不同幅度的提升。
其中去年表現不佳的蝦料，在今年有了明顯的恢復，雖然天氣的負面影響依然存在，但是經過兩年多對蝦養殖疫病爆發的技術研究和養殖模式總結，整個行業對疫病的預防、治療和控制，都有一個階段性的提升，所以對蝦養殖行業總體上同比有所恢復。今年公司更是針對對蝦養殖疫病，不斷推出新產品及養殖模式（如推出對蝦發酵飼料、在珠三角地區推廣南美白對蝦和羅氏對蝦混養模式等），得到養殖戶的高度認可。
而在魚料方面，公司在魚飼料類別上重點進行產品升級，基于產品技術研發、原料應用研發方面的進展，大力推廣高檔飼料、膨化飼料等技術含量高、價格高、養殖收益高的產品，減少低端產品的銷售，所以公司高檔產品占比不斷擴大，如在海鱸、生魚等高檔膨化料上都取得較大突破。隨著產品結構的不斷優化，魚飼料毛利率也有一定的提升。
公司三季報的毛利率達到了10.53%，這是自公司上市以來的最高值（此前的最高水平則是14Q2 和12Q3，但均未超過10.2%）。我們認為，這其中既有原料采購的原因（原料供需研究較為領先、規模化集中采購等的量價優勢、套期保值等），也有產品自身的原因（產品升級、結構優化），更離不開整個管理效率的提升（SAP 項目基本完成上線，大數據分析已經實現）。
2015 年公司的增長機會來源于哪里？
明年的行業形勢預計不會較今年有明顯改觀。1）明年的整體經濟增長依然不高。2）雞、豬、鴨、魚各品種都存在著產能過剩，養殖戶的淘汰將更為迅速。技術水平高的養殖戶占比將逐步提高。飼料工業協會數據顯示，2013 年飼料生產企業10113 家，同比減少745 家，下降6.9%。飼料行業集中度進一步上升，行業洗牌加速。3）大企業有新的機會。小企業的退出所騰出的市場份額將由大企業填補。2013 年數據顯示，飼料行業前十名的市場占有率已經達到36%，上年為29%。
A）從品類來分析，我們預計2015 年海大集團增長最確定的是禽料。首先，公司的禽料主要分布在華南和華中地區，上述地區的競爭壓力較北方地區如山東要小，其次，海大在原料上的采購優勢在禽料上得以充分發揮。2015 年安徽的禽料生產線投入生產，湖南、湖北的禽料增速依然會較快，預計禽料增速超過20%。2015 年預計水產料整體增速17%，華中地區依然較快，維持在25-30%的增速，華南地區將會更重視高價值顆粒料以及特種料，如海鱸魚和生魚料增速較快，因此，預計華南地區的水產料預計在經歷了2013 年的下降，2014 年的持平，2015 年再次迎來增長。
B）從區域分析，增長最快的依然還是華中地區，禽料和豬料同步快速增長。其次是華東地區，華東會有豬料新上線，另外預計禽料增速較快。最后是華南地區，主要依賴豬料和水產料的增長。
C）產品力和技術服務能力成為市場競爭的關鍵。觀察2014 年的飼料行業，我們發現具有明顯轉型的痕跡，首先，所有企業的擴大再生產趨于謹慎，新建產能的動作趨于減少，主要基于行業增速放慢的判斷；其次，規模化養殖的大背景之下，市場競爭的焦點從各種促銷手段逐步回歸至產品力本身的競爭。2014 年，我們發現因為定位、運作模式的不同導致的盈利能力差距在各飼料企業之間被明顯拉大。競爭將從簡單的營銷能力比拼進入較為全面的綜合實力比拼的階段。我們理解規模化養殖戶通常具有較高的養殖技術，擁有較多的養殖面積，同時對飼料產品本身的性價比更關注。因此，我們認為只有符合這種競爭變化的公司才能在激烈的市場競爭中擁有快于行業的增長速度。而產品力的強弱取決于采購能力、配方技術和管理效率，而海大集團在這三方面均不弱。公司的SAP 系統上線已經完成，對管理效率的提升起到了相當的作用。按照前三季度數據，收入增速為15%，應收賬款周轉率和存貨周轉率都較上年同期有改善。
技術服務能力的提升也是公司2015 年工作的重點。事實上，這一點也是近期我們拜訪不同的農牧企業，大家紛紛提及的內容。飼料企業之間的競爭在營銷上的差異變得越來越小，而在技術服務上的投入都不算多，誰能執行的更堅決將決定誰將在行業競爭中脫穎而出。2015 年，海大提出服務更堅決，部分營銷人員轉為服務人員，海大自己培養了100 多名服務人員，分配到下屬各分子公司支持服務系統。營銷人員不增長，服務人員會適當增加。我們認為未來飼料行業的勝出者一定是對養殖服務投入最多，養殖服務體系建設最完善的企業。
管理層激勵計劃和基層成長分享計劃
公司已經發布 2014 年員工增持計劃：向高管等 30 人籌集 1.7 億元，并配套優先資金總共 6.8 億元，全部用于增持海大集團股票。其中，增持計劃具體為：
A）委托廣發證券資管管理，并全額認購廣發資管海大投資 1 號、2 號、3 號集合資產管理計劃的次級份額，主要通過二級市場購買等法律法規許可的方式取得并持有海大集團股票。
B）集合資產管理計劃份額上限為 6.8 億份，按照 3：1 的比例設立優先級和次級份額。集合資產管理計劃存續期內，優先級份額按照 7.5%的預期年化收益率按實際存續天數優先獲得收益。
C）參加該持股計劃的員工總人數不超過 30 人，其中董、監、高 6 人，其他人員不超過 24 人。
D）該員工持股計劃涉及標的股票數量上限 6215.72 萬股，占公司現有股本的 5.81%，鎖定期 12 月。
高管大比例現金增持公司股權，堅定公司未來發展信心。本次參加員工持股計劃的為核心高管團隊和區域總經理級別，層級較高、覆蓋面廣，說明公司領導團隊對于公司未來發展的信心十足。同時員工持股計劃以分級資金的形式增加杠桿增持公司股份（成本 7.5%），更是對于二級市場市值增長空間有信心。
基層經營單元上，公司也采用按照超出考核利潤部分提取獎勵基金的方式穩定隊伍，開發基層經營團隊的創業熱情。
盈利預測：
以股本 10.7 億計算，我們預計公司2014 和2015 年EPS 分別為0.53 和0.66 元，維持“增持”評級，目標14.50 元，對應2015 年22 倍的PE 估值。
風險提示：
極端天氣造成魚蝦持續大量死亡。
